来源：雪球App，作者： 小草的投资笔记，（https://xueqiu.com/2398794617/249653874）

一、广告行业分析：

1、中国广告行业市场规模

根据市场监督局公布的数据显示，2021年全国广告业事业单位和规模以上企业的广告业务收入首次突破1万亿元，达到11799.26亿元。2021年收入为148亿，占整体广告市场收入不到2%，电梯媒体是广告行业非常小的细分赛道。

2、中国广告行业媒介收入分析：互联网行业广告营收占比较大

从行业的营收占比来看，2021年新媒体广告营收占比再次创造新高，达到64.99%，传统广播电视行业营收占比下降到25.54%。

3、从2021年广告行业细分市场营业额来看，受在线视频、短视频及在线音乐等互联网媒体的冲击，以电视媒体、广播电台为代表的传统广告市场份额继续压缩，互联网广告快速崛起。2021年互联网广告份额占比达到56%，并且份额占比有进一步提升的趋势。

4、过去三十年间，中国广告行业取得了高速的发展，在体量上已经成为仅次于美国的全球第二大市场。CTR（央视市场研究股份有限公司） 在其新近发布的《中国品牌传播的发展趋势》报告中指出，当前的媒体生态圈基本上呈现三分天下的格局，以央视为代表的传统媒体具有高覆盖和高公信力的优势，以、阿里巴巴、为代表的互联网媒体具有高连接和强互动的属性，以为代表的生活空间媒体对城市主流人群具有高到达和高匹配的品质。

5、广告行业和宏观经济高度相关，宏观经济环境的不确定性使得广告市场面临震荡的风险，广告行业可以按照周期性行业来理解。

2015年中国广告市场下降2.9％，是过去15年来首次下降。

2016年中国广告市场下降0.6％，是连续第二年下降。

2017 年，中国广告市场在两年连降之后增长 4.3%

2018年，中国广告市场增速呈现“前高后低”的走势，上半年增长较为强劲，下半年增速下滑，最终全行业仅平均微涨2.9%。

2019年，伴随一级市场融资环境的恶化，大量互联网、新经济公司进入寒冬，广告投放量呈现断崖式下滑。

2020年，新冠肺炎疫情的发生，对广告行业带来了影响。

2021年，根据CTR，国内广告市场增长11.2%。

2022 年，受到国内外宏观环境的影响，广告投放需求疲软，行业整体同比呈现下滑态势。根据 CTR计算，2022 年国内广告市场下降 11.8%。

二、公司分析：

1、公司发展的时间线：

2003年，成立，获软银、鼎晖、高盛超过4000万美元投资，重点深耕“楼宇电梯媒体”渠道。

2005年，美股纳斯达克上市

2013-2014年，完成美股私有化

2015年，回归A股市场，借壳上市，成为首家回归A股的中概股。

2017年，公司提出"覆盖 500 城、500 万终端和 5 亿新中产的目标"。投资设立韩国子公司拓展海外渠道。

2018年，阿里及其关联方以约150亿元人民币战略入股，成为分众第二大股东。分众相继在新加坡、印度尼西亚等海外市场进行布局。继续执行"覆盖 500 城、500 万终端和 5 亿新中产的目标"

2019年，由于扩张过快，成本和费用增加，出现了增收不增利的情况，分众开始进入战略收缩阶段，调整网点，不再提"覆盖 500 城、500 万终端和 5 亿新中产的目标"

2020年，公司相继在韩国、新加坡、印度尼西亚、泰国、日本等海外市场进行布局。

2022年，由于宏观经济形式影响，收入利润大幅度下滑。

2023年，随着国内经济活力的复苏，广告市场逐步回暖，一季度利润微增。

2、股权分析

江南春通过股权架构持有23.72%的股权。

3、公司业务概况：

公司深耕梯媒行业，主要产品为楼宇媒体（主要包括电梯电视媒体和电梯海报媒体等）和影院银幕广告媒体等。截至 2023 年 3 月 31 日，公司的生活圈媒体网络覆盖国内 297 个城市（全国600多个城市， 其中直辖市4个，地级市293个，县级市366个）、香港特别行政区以及韩国、印度尼西亚、泰国、新加坡和马来西亚等国的 70 个主要城市，几乎覆盖了中国主要的一二线城市和部分三四线城市，其中电梯电视媒体设备86.8万台，电梯海报媒体设备182.2万台，合作影院1680家。

4、优势：

1）擅长引爆品牌

楼宇电梯是城市的基础设施，楼宇电梯这个最日常的生活场景代表着四个词：主流人群、必经、高频、低干扰，而这四个词正是今天引爆品牌的核心资源，由此打造了众多的品牌引爆经典案例，比如瓜子二手车、、、元气森林等，被评为“中国广告最具品牌引爆力媒体”

2）覆盖大部分中产阶级消费者

作为中国最大的生活圈媒体平台，公司目前已覆盖超过 4 亿中国城市主流人群，这4亿人涵盖了中国大部分的中产阶级，是各品牌厂家的核心消费人群。

3）定位精准，有效投放

公司通过对大数据的不断研究及与天猫等平台的合作，根据不同楼宇、社区消费者的不同品类消费需求和品牌偏好，持续帮助客户实现精准有效投放，大幅提升销售转化率，已成为重要的线下流量入口。

4）客户资源优质

客户广泛覆盖日用消费品、互联网、房产家居、娱乐及休闲、交通和商业及服务等多个行业领域。中国最具价值100个品牌，80%多的品牌已经和分众合作。

5、机遇：

1）CTR 在其发布的《中国品牌传播的发展趋势》报告中指出，当前的媒体生态圈基本上呈现三分天下的格局，以央视为代表的传统媒体具有高覆盖和高公信力的优势，以、阿里、为代表的互联网媒体具有高连接和强互动的属性，以为代表的生活空间媒体对城市主流人群具有高到达和高匹配的品质。梯媒已经成为广告市场不可或缺的渠道。

2）当前，中国市场的品牌集中度持续加大，企业如何从同质化走向差异化，从价格战走向价值战，从流量走向品牌成为关注的焦点，越来越多的企业意识到只有打造好品牌才能实现突围。这一背景下，分众面对4亿新中产的媒体价值不断获得更广范围、更深程度的持续认可。

3）自 2017 年以来，公司相继在韩国、新加坡、印度尼西亚、泰国、马来西亚和日本等海外市场进行布局。可以帮助企业拓展东亚和东南亚市场。

6、风险：

1）宏观经济环境的不确定性使得广告市场需求面临震荡的风险，可能对公司经营业绩产生影响。

2）媒体行业的市场竞争日趋激烈，在竞争激烈的环境下，部分媒体可能会通过不断降低价格的形式来争夺市场份额，这可能将会在另一方面对公司经营业绩产生影响

3）电梯里面安装视频屏幕，一直都有人诟病存在风险隐患，不排除有一纸政令，不允许电梯两面安装视频屏幕。

管理团队分析：

创始人是江南春，1973年出生，华东师范大学中文系毕业，深耕广告界30年，擅长爆点引发，在广告方面出过三本书， 既懂产品，又擅长销售，是优秀的企业家。

财务报表分析：

1、分众所属的广告行业，受宏观经济影响非常大，经济好，做广告的公司多，公司的收益就好，反之就差。但是在2022年宏观经济不好，又叠加疫情的情况下，分众还能保持正收益，实属难得，公司护城河及管理可见一斑。

2、分众2015年回归A股上市以来，ROE一直保持在比较高的水平，即使最低的两年2019年和2022年，ROE也保持在14%以上。投资一个公司足够长的时间，最终收益率就是公司的ROE，所以投资ROE高的公司，是投资收益的保障。

3、分众是高经营杠杆的商业模式，一块屏幕安装上，成本即已发生，单屏成本不会因为承接广告数量的多少而显著波动，这也意味着每块屏，多一个广告的收入，几乎全部是纯毛利，广告收入的边际成本几乎为零，播放广告数量越多，利润率就会越高。所以分众的净利率是非常高的，即使最差的年份也有15%的净利率。

4、分众资产负债率低，几乎没有有息负债，所有的负债基本都是经营性负债，公司发展非常健康，依靠自有资金和企业的自我造血能力完全能够生存，是优秀的公司。

5、2015年以来，分众两次增发，共融资448亿（2015年融资398亿，2016年融资50亿），2015-2022年持续分红189亿，分红募资比是43%，在A股上市公司中，是非常不错的。如果没有额外投资的机会，把利润分配给股东，是对股东最好的回报。2015年-2022年公司创造归母净利润344亿，公司利润的55%分配给股东了。

6、公司一直在优化人员结构和人员数量，上市以来，员工数量一直在减少，相应的人员费用也在减少，更多的给股东赚取利润。

资产负债表分析

1、公司的应收账款控制的非常好，给予客户一般最多一个季度的账期，对于坏账计提损失也严格，2022年94亿的销售收入，应收账款只有16亿。2022年计提了应收账款信用减值损失及合同资产减值损失合计 37,031.13 万元，较上期同比上升 132.90%。

2、分众的收现比，净现比常年大于1，说明应收账款基本都收回来了，赚到的利润带来了真实的现金流，而不是账面利润。同时，公司拓展业务也不需要更多的固定资产投入，大部分净利润可以留存，商业模式不错。

3、几乎没有有息负债，所有的负债基本都是经营性负债，比如应付账款和其他应付款等，公司发展非常健康。

估值分析：

过往7年，公司最低估值是2019年年初的11PE，估值均值是28PE。

业绩预计的两种方法：

1、估值均值法

由于宏观经济形势和疫情的影响，2022年是分众回归A股之后业绩第二差的一年。2023年预计经济会复苏，广告会回暖，在这样的情况下，预计分众的归母净利润一定会好于2022年，预计会在40（2020年）-60亿（2021年）之间，按照估值均值28PE，分众的市值均值在1120亿-1680亿之间，业绩变化或者估值变化，都会引起市值和股价的变化。

2、 用老唐的席勒周期股市盈率估值法计算：「10年年均净利润×无风险收益率的倒数=当年合理估值，当年合理估值的70%作为买点，当年合理估值的150%作为卖点」。

分众在A股上市8年，其余是在美股，业绩可查，过往10年的年均利润是39亿。

无风险收益率以国债为准，2023年5年期国债收益率是3.22%

那么分众2023当年的合理估值就是：39亿*1/3.22%=1210亿，和第一种的算法差不多。

综合以上两种算法，2023年的合理市值是1200亿左右，目前市值是1000亿。合理市值以下可以买入，越跌买入越多。